出品：新浪财经上市公司研究院杠杆炒股如何理财
作者：君
日前，芯迈半导体向联交所递交上市申请，华泰国际担任独家保荐人，罗兵咸永道担任申报会计师。
据招股书披露，本次H股募集资金预计将用于：（1）提升公司的研发能力及扩大公司的产品供应；（2）潜在战略投资或收购交易；（3）提高销售及运营效率；（4）营运资金及一般公司用途。
业绩层面，2022—2024年，芯迈半导体的收入逐年下滑，从16.88亿元降至15.74亿元，区间降幅6.75%；深陷持续亏损泥潭，净亏损额分别为1.72亿元、5.06亿元及6.97亿元，呈现逐年扩大趋势，3年累计净亏损近14亿元。
芯迈半导体的客户集中度畸高，为业绩增长可持续性蒙上一层阴霾。2022—2024年，客户A虽为芯迈半导体的最大客户，贡献了逾六成收入，但销售额却逐年下滑，从11.26亿元减少至9.66亿元，区间降幅达14.21%，超过收入降幅。
此外，芯迈半导体本次申报会计师为罗兵咸永道，而公司现任财务总监李晓蕾曾在普华永道任职长达19年，辞职前为普华永道合伙人，辞职次月即加入公司担任行政总裁助理，今年6月升任财务总监。该层联系是否存在审计独立性风险，进而影响芯迈半导体本次IPO的进程？
收入逐年下滑 亏损逐年扩大
芯迈半导体是一家领先的功率半导体公司，通过自有工艺技术提供高效的电源管理解决方案。公司业务模式定位是新型Fab-Lite集成设备生产商（IDM），核心业务涵盖功率半导体领域内电源管理IC和功率器件的研究、开发和销售。公司的产品涵盖三大技术领域：移动技术、显示技术和功率器件，广泛应用于：（i）汽车；（ii）电信设备，包括基站、网络通信设备；（iii）数据中心，包括AI服务器；（iv）工业级应用，包括电机驱动、电池管理系统（BMS）、绿色能源设备和人形机器人；及（v）消费电子，包括智能手机与电视。
公开资料显示，芯迈半导体成立于2019年9月，创始人是国内半导体行业知名技术大佬——陈伟，后者创办的硅力杰（6415.TW）是国内领先的模拟芯片企业，2013年在台湾证券交易所上市，目前市值约1319亿元。
成立一年后，芯迈半导体于2020年12月以3.55亿美元的价格（约合人民币23.86亿元）收购了韩国半导体公司Silicon Mitus，Inc（SMI）99.996%股权，从而切入功率半导体赛道，并吸纳SMI创始人Huh Youm博士（前海力士执行副总裁）加入公司的核心团队。2022年，芯迈半导体以2000万韩元（约合人民币9.8万元）的价格收购了SMI剩余0.004%股权。
据招股书披露，SMI是对芯迈半导体的经营业绩作出重大贡献的两家附属公司之一，主营业务为设计和销售半导体芯片，其主要产品为电源管理IC。其创始人Huh Youm于2021年8月担任芯迈半导体董事兼副董事长，于2025年6月获调任为执行董事，负责监督公司的日常管理及营运、战略规划及业务发展。
2020年9月，芯迈半导体首次对外融资时，引入了海邦启悦和智晶国际两名机构投资者，彼时公司投前估值已经高达50亿元。紧接着，2020年9月至11月，芯迈半导体完成A轮融资，引入了珠海巍恒、小米长江产业基金、宁德时代等11名股东，融资金额合共35.28亿元，投前估值仍为50亿元。
2022年5月，芯迈半导体引入国家基金二期、芯成微、芯宇微等股东，投前估值达108亿元；同年7月，引入广祺欣迈、嘉兴恒隽邦、红土湛卢等股东，投前估值达140亿元。同年8月，芯迈半导体完成B轮融资，引入项恒投资、海邦睿柏、华芯云迈等15名股东，投前估值达到200亿元。
不过，B轮融资至今，芯迈半导体未开展新的融资，估值数据也停留在三年前的200亿元。此次IPO前，公司旗下3个员工股份激励计划平台杭州模芯、智益及智富形成的一致行动人是最大的股东集团，合计持有公司13.29%的股权。
然而，近年来芯迈半导体的业绩持续承压，收入逐年下滑且亏损逐年扩大，还能否撑起200亿元估值？
据招股书披露，2022—2024年，芯迈半导体分别实现营业收入16.88亿元、16.40亿元及15.74亿元；毛利分别为6.32亿元、5.48亿元、4.63亿元，毛利率分别为37.4%、33.4%、29.4%，均呈逐年下滑趋势；录得年内亏损1.72亿元、5.06亿元、6.97亿元，3年累计净亏损13.75亿元。
显然，自2023年起，芯迈半导体的业绩便一蹶不振，2023年和2024年营收同比下滑2.86%、4.00%，净亏损同比扩大195.15%、37.70%。2022年、2023年，芯迈半导体经调整净利润实现盈利，分别为2.38亿元和7692.3万元。但2024年，受营收和毛利率下滑，费用增加等影响，芯迈半导体的经调整净利润仍然亏损，净亏损额为5333.4万元。
从产品结构上来看，芯迈半导体高度依赖电源管理IC产品，贡献了九成以上收入。但2022—2024年，该产品的收入从16.55亿元减少至14.28亿元，区间降幅为13.70%，占总收入比重从98%降至90.7%；毛利率从38.1%降至32.9%，区间降幅为5.2个百分点。
同期，功率器件产品的收入逐年增长，从2844.1万元激增至1.53亿元，区间增幅高达437.34%，占总收入比重从1.7%上升至9.3%。但该产品尚未实现盈利，各期毛利率分别为-0.5%、-74.4%、-4.6%。其中，2023年的毛利率畸低，主要因为公司年内就某些上一代产品录得库存减值亏损。
相较于同行业可比公司，芯迈半导体功率器件产品的毛利率处于垫底水平。2022—2024年，扬杰科技半导体器件的毛利率分别为36.52%、30.36%、32.21%，斯达半导功率半导体器件的毛利率分别为39.65%、37.72%、31.37%，均远高于芯迈半导体同类产品。
从销售区域来看，芯迈半导体的业绩高度依赖境外市场。2022—2024年，芯迈半导体的境外收入虽从12.31亿元减少至10.72亿元，但占总收入的比重仍高达七成；大中华区产生的收入虽有所增加，但区间增幅仅为9.79%，从4.58亿元增至5.03亿元。
有意思的是，芯迈半导体现任财务总监与本次申报会计师关系格外紧密。据招股书披露，李晓蕾于2005年8月至2024年8月在普华永道任职，辞任前为普华永道的合伙人。辞职次月，李晓蕾火速加入芯迈半导体，担任行政总裁助理，负责投资、业务战略及其他内部管理工作以协助行政总裁，后于2025年6月25日获委任为公司财务总监，负责总管财务事宜。
而芯迈半导体本次申报会计师为罗兵咸永道会计师事务所，其是普华永道在香港的法定注册名称，负责香港本地业务。据悉，罗兵咸永道源于1902年Arthur Lowe在香港创立的Lowe， Bingham & Matthews公司，后被普华永道收购整合，但保留了香港本地名称以延续地域标识。
芯迈半导体财务总监与申报会计师的联系，会否影响申报会计师的独立性，进而对本次港股上市申请产生不利影响？
财政部于2024年12月31日发布《中国注册会计师独立性准则第1号——财务报表审计和审阅业务对独立性的要求》，准则第二十五条明确指出，“会计师事务所应当从整个网络层面考虑独立性。如果网络事务所与审计客户之间存在影响会计师事务所独立性的利益和关系，会计师事务所应当按照本准则的要求在考虑独立性时一并考虑。”
客户与供应商集中度双高
而芯迈半导体的客户集中度畸高，进一步加剧了业绩的不稳定性。2022—2024年，芯迈半导体的前五大客户分别占公司总收入的约87.8%、84.6%及77.6%，单一最大客户分别占公司同期总收入的约66.7%、65.7%及61.4%。
据招股书披露，2022—2024年，芯迈半导体的五大客户均为客户A、客户B、客户C、客户D及客户E（未按顺序排列）。其中，客户A是一家跨国大型家电及消费电子企业，连续三年成为芯迈半导体最大客户，采购的主要产品为通讯及显示PMIC。
令人疑惑的是，芯迈半导体成立于2019年9月，截至目前成立时间尚不足6年，如何与客户A合作超过10年？我们判断芯迈半导体计算的是全资子公司SMI（总部位于韩国）与其主要客户的合作年限。根据公开资料，SMI成立于2007年，其官方资料明确提到，公司“建立了亚洲最高水平的模拟和电源管理半导体产品线，正在批量供给韩国国内外规模最大的智能手机、电视、笔记本电脑、电脑制造商”。结合上述信息，我们推测SMI及芯迈半导体的最大客户A很可能为三星电子。
不过，近年来最大客户A向芯迈半导体的采购金额正在逐年减少。2022—2024年，芯迈半导体向客户A的销售金额从11.26亿元减少至9.66亿元，区间降幅为14.21%。
芯迈半导体表示，任何主要客户流失，或该等客户订单骤减且未能及时获得业务替代，均将引致公司收入与现金流大幅萎缩，甚至可能对公司的业务、经营业绩和财务状况造成重大不利影响。
同时，芯迈半导体的供应商集中度也显著偏高，且与新增主要供应商存在千丝万缕的联系。2022—2024年，芯迈半导体前五大供应商的采购额分别占公司相应期间总采购额的86.8%、74.1%及63.7%。2022年和2023年，芯迈半导体的五大供应商均为供应商A、供应商B、供应商C、供应商D及供应商E，但到了2024年，原最大供应商A及第四大供应商D突然被剔除出主要供应商名单，新增主要供应商为供应商F及供应商G。
据招股书披露，供应商F为SK海力士系统集成电路（无锡）有限公司（下称“SK海力士”），其控股股东为SK Hynix system ic，后者与芯迈半导体执行董事Huh Youm关系匪浅。据悉，Huh Youm曾担任SK Hynix执行副总裁，在该公司监督系统IC部门长达七年。芯迈半导体完成收购SMI的次年（即2021年），开始向SK海力士采购晶圆，后者于2024年成为公司第三大供应商。这背后是否有Huh Youm的撮合？
供应商G为杭州富芯半导体有限公司（下称“富芯半导体”），与芯迈半导体的关系更为直接。截至目前，芯迈半导体持有富芯半导体16.76%的股权，系其第三大股东。芯迈半导体于2023年开始向富芯半导体采购晶圆和测试，后者于2024年成为公司第四大供应商。
芯迈半导体表示，尽管公司对主要晶圆制造合作伙伴富芯半导体进行了战略股权投资，但公司并未对富芯半导体的运营或生产分配施加控制。由于半导体行业受周期性波动的影响，大客户的需求转变或市场动态的变化可能会导致产能资源从公司这里流出，流向其他生产需求方。此外，地缘政治紧张局势、出口限制、材料短缺、能源供应中断或自然灾害影响公司的服务提供商（例如代工合作伙伴、封装和测试服务提供商），可能会严重影响其按时及/或按要求的数量向公司交付成品的能力。
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